2016年04月14日  来源： 投资时报

“杯装奶茶开创者，连续六年销量领先。一年卖出七亿多杯，连起来可绕地球两圈。”尤擅广告以致家喻户晓的奶茶品牌香飘飘也踏上IPO之旅，若能顺利完成，香飘飘食品股份有限公司（下称“香飘飘”）将成为A股市场“奶茶第一股”。

日前，该公司预披露招股书显示，此次发行不超过4000万股，拟募资7.5亿元，用于“年产10.36万吨液体奶茶建设项目”和“年产14.54万吨杯装奶茶自动化生产线建设项目”。

《投资时报》记者采访业内人士表示，“香飘飘当前在面临发展机遇的同时，也面临着巨大经营风险。企业多年来产品结构单一、家族绝对控股、业绩增速放缓、广告投放过猛和研发费用过低等都将制约企业的未来发展。”

家族持股达98.2%

香飘飘于2005年在浙江湖州成立，其前身为老顽童食品，公司从做棒棒冰起家，目前主要从事杯装奶茶的研发、生产与销售。

这家位于湖州的企业，“家族”气息浓厚。其创始人及实际控制人蒋建琪夫妇，累计控制香飘飘83.2%股份，蒋建琪的兄弟蒋建斌持有香飘飘10%股权，其女儿蒋晓莹则持股5%。蒋家合计持有股份占比达98.2%，剩余股份则为公司员工持有。

本次IPO发行完成后，蒋建琪夫妇仍拥有绝对控股权。而香飘飘股东中，没有一家风投机构资本。据记者了解，2009年，达晨创投、IDG资本等风投机构都表达过兴趣，但被蒋建琪拒绝。

蒋建琪曾公开表示，风投机构主要以上市为目的，只管利润，不管品牌的未来。这或许是其拒绝风险投资的重要因素。

从产品构架上来看，2012年至2015年上半年，香飘飘杯装奶茶产品营业收入均占公司全部营业收入的98%以上。而其单一产品战略，使得季节性影响更为突出。

香飘飘在招股书中也表示，“公司主要产品为杯装奶茶，通常每年二三季度为产品销售淡季，每年四季度至次年一季度为销售旺季。鉴于淡季近6个月，公司在安排市场营销投入、生产产能规划、人员招聘及管理等方面面临较大经营压力。”

广告劲爆研发寒碜

近年来，香飘飘市场占有率不断攀升，至2014年达到56%，可谓占据国内奶茶市场半壁江山。但记者查阅公司招股书发现，香飘飘在广告投入上不遗余力，而研发费用却寒酸至极。

“销量可绕地球两圈”这句令香飘飘知名度大增的广告语，来自于咨询公司特劳特团队。据招股书透露，2014年至2017年，特劳特为香飘飘提供咨询服务，3年合同总价3243.6万元，年均千万元以上。据了解，即使在香飘飘早期起步且资金并不雄厚的情况下，公司仍砸下3000万元用于投放广告。

近几年来，伴随企业发展，香飘飘每年广告投入更达3亿元左右。数据显示，2012年至2014年，香飘飘每年广告支出为3.17亿元、2.98亿元和3.33亿元。主要的广告投放平台为浙江卫视、湖南卫视和江苏卫视。

有业内人士认为，伴随公司产能扩张及新产品上线，估计未来营销费用还将大幅增长。但如果广告投入过大而业绩增速不及预期，将对公司业绩产生不利影响。

有相关数据表明，2012至2014年，香飘飘广告投入占同期营收的比重均超过14%，高于同期净利润。以2014年为例，香飘飘广告费用为3.3亿元，而净利润为1.85亿元。也就是说，其广告费用较净利润高出了70%多。仅香飘飘与香港明星钟汉良签约，聘请他作为品牌代言人，一年代言费就达到720万元。

“香飘飘奶茶在产品广告上大肆轰炸以吸引受众，而忽略了产品创新。即使未来真正登陆资本市场后，也未必能重视投资者利益。”经济学者宋清辉对记者表示。

在研发费用上，数据显示，2012年至2014年，及2015年1至6月，香飘飘研发费用分别为164万元、388万元、1477万元、243万元，分别占营收比例0.09%、0.18%、0.71%、0.41%。而对比2014年3.33亿元的广告投入，研发费还不到其4.5％。

对此香飘飘公开表示，“一方面，公司研发支出总额逐年增长。其中2014年研发支出费用达1477.14万元，同比增长280.29%；另一方面，研发支出占营业收入的比例也逐年上升，由2012年的0.09%提升到2014年的0.71%。”

“目前国内企业重营销、轻研发现象十分突出，在研发方面都缺少耐心、匠心、资金和人才。很多国内企业都以追随、仿冒、引进，或联营、合资等方式来获取较高端的研发配方等技术层面的东西。”中国品牌研究院研究员朱丹蓬对记者表示。

急速扩张隐患大

招股书显示，香飘飘上市后首募资金将投资到“年产14.54万吨杯装奶茶自动化生产线建设”项目中去，公司拟使用募集资金约4.879亿元，约占公司募集资金总量7.485亿元的65%。

据了解，2012至2014年，香飘飘产能分别为12.41万吨、15.19万吨及15.4万吨。公司表示募投项目拟三年内完成并投产，若以2014年产能15.4万吨计算，在香飘飘的募投项目实施后，公司的产品产能总计将达到约29.94万吨，同比2014年产能增长约94.4%，近乎翻倍。而在2014年，公司的产能增长率仅为1.38%。由此可见，香飘飘上市后的产能扩张之路可谓疯狂。

实际上，香飘飘产能利用率反呈现连续下滑。2012年、2013年、2014年以及2015年1至6月，香飘飘产能利用率分别为102.77%、88.22%、86.9%和45.02%。但是，香飘飘却表示公司产能瓶颈凸显，在公司每年的销售旺季，各生产基地均超负荷进行生产，产能利用率超过100%。

大肆扩张风险远不止这些。2013年、2014年香飘飘营业收入出现严重下滑，分别为21亿元和20.9亿元。香飘飘也在招股书中表示，募投项目完成后，公司可能面临着产能扩大的市场营销风险、快速扩张导致的管理风险及固定资产折旧增加导致的利润下滑风险。

与此同时，国内杯装奶茶品牌不断涌现，外资品牌也大肆进入。作为世界最大的茶饮料品牌，立顿一方面推出杯装奶茶，与香飘飘、优乐美等国内品牌展开竞争；一方面，又推出当时还未有品牌介入的袋装奶茶，进军包括白领办公室及商务细分市场。

在营销上，立顿依然沿用传统的联合利华模式，即丰富产品线+独特广告创意+密集广告投放+遍布全国市场的营销网络+优秀的市场营销人力资源，相对于香飘飘粗放式的营销结构显得极为强势。